森馬股份這只登陸中小板的“大象”、機(jī)構(gòu)眼中的行業(yè)佼佼者,昨日開盤即破發(fā),一度跌逾9%,全天在發(fā)行價下方運行,收報62.11元,跌7.30%,換手21.68%。雖然破發(fā),不過機(jī)構(gòu)并未放棄,兩家機(jī)構(gòu)席位當(dāng)天“護(hù)盤”買入4200多萬元。

看中中小板高溢價？

“(破發(fā))還是有點出乎意料”,一位研究森馬服飾的分析師表示,讓其感到意外的主要原因是森馬股份的行業(yè)地位。森馬來自浙江,旗下有兩個品牌,森馬休閑服和巴拉巴拉兒童服飾,根據(jù)Eurom onitor的市場分析數(shù)據(jù),2008年森馬在國內(nèi)休閑服市場的占有率第二(1.03%),在兒童服飾市場占有率第一(1.07%)。上市前夕,多家機(jī)構(gòu)對森馬服飾表示看好,給出的預(yù)期價格平均價為78.31元,較發(fā)行價高出16.9%。

不過,國金證券行業(yè)分析師張斌表示,此前市場一直擔(dān)心公司市值太大,這也是導(dǎo)致昨天開盤即破發(fā)的一個重要原因。

森馬服飾這次共發(fā)行7000萬股,每股發(fā)行價格67元,2010年銷售收入和利潤總額分別為62.87億元和13.69億元。根據(jù)公司發(fā)行公告,對應(yīng)這一發(fā)行價格,公司市值將高達(dá)448.9億元。很多投資者也質(zhì)疑,到底是真有高成長性,還是看中了中小板的超高溢價。

經(jīng)營模式之憂

連鎖加盟是公認(rèn)的零售業(yè)快速擴(kuò)張策略,森馬采用的也是這種典型的輕資產(chǎn)模式。2007-2010年森馬實現(xiàn)營業(yè)收入18.22億元、33.22億元、42.50億元、61.45億元,復(fù)合增長率35.52%,實現(xiàn)凈利潤1.50億元、4.43億元、6.86億元、10.00億元,復(fù)合增長率達(dá)到60.69%。

但是輕資產(chǎn)的模式也有其不可回避的弊端,“外包”形式很容易被對手復(fù)制,以百麗來看,也已經(jīng)開始設(shè)置工廠,自制產(chǎn)品,行業(yè)模式開始轉(zhuǎn)向“重資產(chǎn)”輪回,但是重資產(chǎn)投入也是一個長期才能見效的過程。

森馬休閑裝與童裝兩個品牌的運營模式基本相同,都是將生產(chǎn)外包,公司側(cè)重設(shè)計研發(fā),銷售上主要依賴加盟商。截止2010年年底,公司擁有森馬直營店145家、加盟店3862家,巴拉巴拉直營店125家、加盟店2551家,直營銷售收入在公司主營業(yè)務(wù)收入中所占比重較低。

從這次森馬的募投資金使用來看,募集資金投資項目為營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)及信息化建設(shè)項目。擬投資27.76億元新建店鋪63家,其中,森馬品牌店鋪34家,巴拉巴拉品牌店鋪29家。新建店鋪包括直營店和合作加盟店兩種類型。

加盟商既為業(yè)務(wù)的快速發(fā)展帶來了巨大貢獻(xiàn),可是對這一渠道的依賴,也暗含著許多風(fēng)險。森馬在直營店上的投入也可以反映這一制衡,但是直營店投入到產(chǎn)出的時間較長,國內(nèi)很多民營服裝企業(yè)在這方面也很欠缺。這也是長期來看,森馬不可回避的一個問題。

森馬服飾的持續(xù)增長以及行業(yè)地位還是獲得了機(jī)構(gòu)的認(rèn)可,本次發(fā)行合計凍結(jié)資金1567.56億元,21家機(jī)構(gòu)獲配1400萬股。其中,獲配較多的包括華夏債券投資基金(140萬股)、華夏希望債券型基金(112萬股),社保五零二組合(140萬股)。按發(fā)行價和首日收盤價計算,機(jī)構(gòu)首日浮虧6846萬元。

張斌認(rèn)為,3-6月份棉價向下概率略大于上漲概率,這對提高消費市場信心還是有幫助,也能正面刺激紡織服裝股價。從估值來看,紡織服裝板塊很多個股估值在20-30倍之間,森馬30倍動態(tài)市盈率也比較合理。